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关于我国天然橡胶期货市场的思考(下)

2018-10-10 10:33 网络整理



  市场对三个停板之后将强制平仓有了明确预期,这不仅不利于投资者正确理解期货市场的风险以及自身应承担的责任,更为严重的是:很可能被实力雄厚的主力蓄意利用。众所周知,在期市中,主力可以利用优厚的资金将价格打上去或打下来,但最终能否获利就要看能不能顺利出场了。只有所做的方向与基本面是一致的,出场问题才就比较容易解决;逆基本面情况而动不仅难以挣钱,最终很可能遭到市场的沉重报复而亏了大钱。因而,即使是资金充沛的大户,在决定方向的时候也得研究基本面的情况。但是,三个停板强制平仓的规定恰恰给主力操控提供了一条解除后顾之忧的途径。主力只要按原方向变本加厉的炒作,炒出三个停板的幅度后再让其崩盘,就可借助于规则平常制度顺利出局,这就是所谓的“合理利用规则”。所以,看似控制风险的措施实际上反而起着诱导主力制造风险的作用。

  交易所对风险控制管理办法进行修改,这表明交易所在以往的实践中已经感觉到其中存在的问题。但是,由于新办法不敢大刀阔斧地废除以往的陋规,而是在老办法的基础上进行修修补补,于是出现了一种奇特现象,那就是既想保留原来的陋规作为备用又不想受其束缚,以致于新办法变成了一个交易所想怎么做就怎么做,或者说实际上成了一个没有办法的办法。再加上行文上的不严密及解释上的两可性,以致于绝大多数的交易者和经纪公司都产生了与交易所不同的理解偏差,而理解偏差也给他们造成了某种程度上的混乱(准备不足)或伤害。尽管从动机和效果来看,交易所后来的扩停板措施都产生了正面的作用,也可以说这是对以往陋规的第一次突破,可以看作是一大进步。但是,大面积理解偏差的存在也的确说明了这个新办法是有缺陷的。交易所应该正视这一教训,对风险控制管理办法作出进一步完善与修改。

  规则平仓制度是建立在涨跌停板基础上的。如果没有涨跌停板,显然三个停板进行规则平仓的措施就无从谈起了。必须看到,涨跌停板并不是一个只有优点没有缺陷的制度。且不说它阻碍了日内价格的充分表达,由于在封停板时流动性大大降低,做反方向的交易者无法出场,更加剧了市场的恐慌性,以至于不少专家认为停板制度反而是一个助涨助跌的制度。因而,在国际上涨跌停板并不是风险控制中的一个必备制度,国外有很多品种不设停板。当然,考虑到停板制度具有的一些优点并结合我国的国情,加以应用也未可厚非。但问题是停板幅度的设置必须做到科学合理。不合理的停板幅度只会使停板制度中的缺陷进一步扩大化。科学设置停板幅度的前提是科学测定品种本身的波动率。在国内,交易所将所有品种的初始涨跌停板幅度均一刀切的设为3%,显然没有顾及各个品种之间的波动率及风险差异。实际上,从价格的历史波动率来看,无论国内国外、现货期货,天胶这个品种无疑比一般的品种大得多。3%的停板幅度显然过小了,而过小的停板幅度等于是给它穿了一双小鞋。穿小鞋的结果是停板在天胶期货中屡屡出现,不仅加大了停板制的负面作用,也给公众留下该品种交易不正常的印象。东京工业品交易所天胶期货规定现货月合约没有停板,其余合约的停板幅度是定值,目前为5日元,而目前期货价格大致在120日元左右,按百分比测算也超过4%。有鉴于此,交易所很有必要对天胶价格历史波动率作一个定量研究分析,并在此基础上重新确定一个比较合适的停板幅度。

  根据品种自身的特点及历史波动率来确定停板幅度,应该成为所有品种设计的一条原则。比如,我们很想推出石油期货,但是,如果在石油期货交易规则的设计中,照搬3%停板幅度及三个停板后规则平仓的老套,那还是趁早别开,因为太容易出事了。比如,国际上油价第一天涨跌7%(IPE的布伦特原油期货没有停板。NYMEX原油期货前两个合约也没有停板,后续合约为3美元;第二天放宽到6美元,在一定条件下可放宽到7.5美元,如果期价以30美元计,即第一个停板幅度为10%,第二个为20%甚至25%),第二天、第三天继续按原方向涨跌4%和5%,后又走出盘整或相反的行情。不难想象,在我们的制度下又是一场不可收拾的风波。

  争议焦点之四 天胶期货的规模问题

  有人提出:我国国内天然橡胶的年产量一般为40万—50万吨,每年的进口总量在80万—100万吨,而每年总的需求量为120万—150万吨,这是目前我国天然橡胶的现状。而今年4月3日,各合约的持仓总量达到了31.8万手,折合158.9万吨……而这158.9万吨的总持仓量相当于我国天然橡胶全年的消耗量(《证券时报》4月23日)。显然,这是从规模分析入手,一方面表明天胶期货交易过热了;另一方面也说明天胶是一个小品种,以此证明品种设置上就有问题。

将期货持仓量与实际消费量相比,并以此来论断两者的合理关系,显然是没有认识到期货市场的虚拟性一面,说白了就是不知期货为何物,或者是“。比如,大家都知道IPE有一个布伦特原油期货。布伦特原油的年产量大致为1.8亿桶,而该期货合约持仓量在1999年11月3日是345237张。由于其每张合约代表了1000桶原油,故其持仓量对应的是3.45亿桶,是年产量的1.92倍。

  4月3日,天胶各合约的持仓总量达到了31.8万手,这个量大不大?是否到了值得大惊小怪的地步?不妨从中日两国天胶市场的直接对比来看。我国去年的天胶需求量为150万吨(也有资料说160万吨),日本的天胶需求量常年徘徊在70万吨左右。也就是说,我们的现货市场规模至少比日本大一倍。在我国,天胶期货持仓31.8万手相当于79.5万吨(不是158.9万吨,别忘了我国的持仓是双边计算的,每个合约为5吨)。这样,期货持仓量就是年现货量的0.53倍(79.5÷150)。日本的天胶期货持仓是单边计算的,每个合约为10吨。5月20日,东京工业品交易所天胶期货的持仓为61187手,合61.2万吨,不难算出,其期货持仓量是年现货量的0.87倍(61.2÷70)。实际上,这样的持仓量水平并不能代表该所的较大值。2002年6月20日,其天胶持仓量为203154手,按该数测算,期货持仓量就是年现货量的2.90倍(203.2÷70)。由于日本还有个大阪交易所也在交易天胶期货,如果将其持仓量也加上,其倍数显然会更大。从上述数据对比不难看出,我们的天胶期货持仓量与日本相比还有不小的差距,远未达到值得大惊小怪的地步。

  争议焦点之五 增设品种能否从根本上解决问题

  在各式各样的议论中,“鱼多水浅”之说非常流行。其经典的说法是:期货市场上品种太少,大量资金聚集在几个品种上,致使这些品种不堪重负;过多的资金追逐过少的品种,其结果必然是多空对峙,风险剧增,容易出事;因而,当务之急是推出一批新品种,通过分流资金来实现化解风险的目的。

  应该说,呼吁新品种没有什么不对。因为这不仅仅是期货市场进一步发展的需要,也是我国市场经济进一步发展的需要。推出新品种,其意义在于给这些相关品种的生产、流通及使用商提供避险工具,这不仅仅意味着他们在经营活动中有了更多的市场机会,而且对那些行业来说也有好处。因为它会促使市场的信息量和透明度提高,从而大大提高市场效率。

  将“推出新品种”看作为“化解风险”的手段,听起来似乎很有道理,也很有吸引力,但实际上却是一个包含着许多谬误的想象,对期货业的健康发展是非常有害的。

  首先,这种说法大大降低了推出新品种的意义。推出新品种的意义似乎只是为了期货业分流资金的需要,只是为了“救火”,而不是该品种相关行业的自身需要。这种说法无疑给那些不理解期货的反对者提供了口实。比如,他们会认为:用我们这个行业的品种来救火,一旦交易量大了,你期货业自己都没信心了,不是把我们这个行业也搞乱了。显然,这只会增加新品种推出的难度。

  其次,认为新品种推出后资金会分流,个别品种有过多资金追逐的问题会随之化解,这是极其天真的幻想。期货市场的资金数量是动态的。品种多了,相应的资金也会有所增长。但资金不可能像撒胡椒面那样平均分配到各个品种上。即使有许多品种存在,但资金的逐利性决定了他们仍将选择一些热门品种进行交易。强者越强、弱者越弱这一马太效应将会体现出来。期货业整顿之前,一度也有不少品种,但资金平均分配过吗?还不是活跃的品种有许多资金追逐,并且越来越活跃,一直活到背过气去;冷清的品种却门可罗雀。即使是香港市场,也是如此,尽管品种不少,但恒指期货一个品种的交易量一直占据着绝大部分的比例。

  最后,寄希望资金分流自然解决难题是避重就轻,不敢正视期货业目前关键问题的表现。期货业整顿之后,秩序好了,恶性事件少了,但这是与低迷的交易量同步出现的。可以说,这是一种低水平的稳定。尽管在目前,个别品种的成交量有较大幅度的增加,但与国外相比,还远没有达到可以称羡的地步。如果中国的期货业在这个水平上就觉得风险管理力不从心,寄希望分流资金来实现稳定,那只能说明我们没有信心,不敢过关。而要实现高水平基础上的稳定性突破,就必须解决如何进一步完善制度规则,提高风险控制水平等问题。实际上,在如何完善能够适应大规模交易制度方面有许多工作值得探讨。比如,在如何防止市场被主力操控方面,限仓制度是很关键的。但如果不能切实解决主力利用多处假名开户实施秘密分仓的问题,制度就形同虚设。又比如,在逼仓行情中,主力往往会利用套期保值头寸豁免制度,对这些真逼仓、假套保的申请如何进行识别并在制度上加以限制也是非常值得讨论的。再如,主力利用大资金接货后利用占库方式继续逼仓,交易所如何确保正常交割的继续进行也值得重视。还有,如果能尽快推出相应的期货期权交易,也会在打击市场操纵、保护中小投资者方面起到重要作用。因为在暴涨暴跌行情面前,无论买进看涨还是看跌期权,既可以享受暴涨暴跌行情带来的有利机会,又可避免被主力反复榨取的可能。这就给主力操纵市场的企图出了一个难题,因为通过不理性的暴涨暴跌行情榨取利润的数额将会减少,而风险却大大增加了。这时,还敢轻易地胡作非为吗?总之,我们必须面对现实,积极地在制度建设和制度完善上狠下功夫,才能争取到期货业更灿烂的明天。任何畏惧和退缩都是没有出路的。

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